摘要 方正电机的第二大股东是通联创业投资股份有限公司（隶属万向集团），其持有方正22.23%的股权。目前，在新能源汽车领域，万向集团正在积极布局，力图形成较完整产业链。其中，电机方面，万向旗下尚没有第二家控股或参股的电机制造方面专业公司，我们预计，未来万向集团很可能将新能源汽车驱动电机完全让方正一家“独揽”。
2011年前三季度业绩继续保持高速增长
2011年1-9月，公司实现营业收入4.39亿元，比去年同期增长14.01％，实现营业利润2512.40万元，比去年同期增长32.14％，实现净利润 2689.70万元，比去年同期增长77.37％。每股收益0.23元。
报告期内，公司净利润增速高于收入增速的主要原因是所得税费用较上年同期下降了110.14%（主要是由于本期子公司正德公司免税，同时递延所得税资产增加）；资产减值损失较上年同期下降了38.48%（主要是由于报告期应收账款回收情况好转）；主营业务税金及附加较上年同期下降了62.98%（主要是由于报告期出口免抵税额减少）。
产品综合毛利率保持稳定
报告期内，漆包线（铜材）、薄铁板、电子元器件、绝缘材料、磁性材料等电机原材料价格维持高位，劳动用工成本不断增加，此外，在全球经济复苏趋缓的背景下国际贸易保护主义有所抬头，美国量化宽松货币政策等因素致使人民币升值的压力持续加大，这些都给公司内部经营与外部市场带来较大压力。
但是，在以上诸多不利状况的影响下，报告期内，公司综合毛利率仍保持在16.67%的水平，与2010年同期持平。其中，销售收入占比最大的电脑高速自动平缝机产品毛利率还有一定提升，主要是由于公司该产品性能优越，并承接了日本兄弟公司大量的转移订单，随着产量的增加，单台制造费用下降，此外，在供不应求的情况下公司对产品售价进行了适当上调。
电脑高速自动平缝机业务方面（传统业务）
方正生产的电脑高速自动平缝机给服装企业生产的操作、使用、维修带来极大方便，能够使得下游服装企业大量节省劳动力成本（2010年以来服装企业的单个用工成本大幅提高了30%以上），提高生产效率30%以上，且较普通平缝机综合节省电力70%左右（通常情况下服装企业使用一台全自动平缝机每年可节省电费1000元以上）。由于日本兄弟公司的生产退出，方正快速承接了兄弟委托的外包订单，2010年方正的电脑平缝机产量10万台（包括自有品牌），我们预计2011年产量将实现翻番，达到20万台左右，由于产品供不应求，公司电脑车目前基本无库存，2012年仍将保持高速增长，有望达到35万台左右的规模，随着基数的扩大，2013年以后该产品的增速将适当放缓。
新能源汽车驱动电机业务方面（2011年新业务）
方正电机的第二大股东是通联创业投资股份有限公司（隶属万向集团），其持有方正22.23%的股权。目前，在新能源汽车领域，万向集团正在积极布局，力图形成较完整产业链。其中，电机方面，万向旗下尚没有第二家控股或参股的电机制造方面专业公司，我们预计，未来万向集团很可能将新能源汽车驱动电机完全让方正一家“独揽”。
方正依托原有的电机制造能力，其新能源汽车驱动电机研发也较为顺利，技术已基本成熟。目前，公司新能源汽车驱动电机项目仍处在土建施工阶段，生产厂房尚未封顶，我们预计，三季度订购的相关大型生产设备将可到厂进行安装调试。保守估计，2011年底公司新能源汽车电机产品就将贡献收入，出货量在2000-3000台之间，2012年则将开始大批量生产和销售，我们预计，2012年公司新能源汽车全年总产量将达到20000台以上，毛利率有望达到30-35%的较高水平。
汽车常规电机业务方面
经过多年努力，方正生产的汽车座椅电机产品已经顺利成为美国江森公司在大陆的主要供应商。我们认为，经过多年的产品研发和市场培育，公司的常规汽车电机（座椅电机、天窗电机和摇窗电机等）已经进入收获期。
公司对江森企业的供货已从2011年中期展开，预计量产后的产品毛利率高于原有缝纫机电机的水平，达到20%左右。我们判断，包括座椅电机、天窗电机和摇窗电机在内的汽车电机产品将是未来几年公司重要的利润增长点，而公司在以上车用电机领域站稳脚后势必进入其他汽车电机市场。
估值与投资评级
我们预计，在2011年公司的收益构成中，原有业务（缝纫机电机及电脑车）仍占主体地位，对EPS的贡献在0.38元左右；汽车常规电机贡献0.04元左右；新能源汽车驱动电机贡献0.03元。2011年全年按EPS为0.45元计算，目前动态市盈率约34倍，我们预计2012年公司仍将延续高增长，EPS约在0.85元左右，对应动态市盈率18倍。考虑到公司较高的成长性，我们维持方正电机（002196）“买入”的投资评级。风险提示公司在未来几年的高速成长中所面临的风险可能包括但不限于以下几个方面（1）新能源汽车驱动电机项目的实施由于融资进程不顺利而推迟；（2）汽车常规电机（以座椅电机为主）客户的新平台产品销售不佳；（3）日本兄弟公司的电脑车产品外包增加其他合作伙伴；（4）浙江当地用工成本的大幅上升。